复星医药(600196.CN)

复星医药(600196):业绩符合预期 创新品种即将迎来收获阶段

时间:20-03-31 00:00    来源:中信建投证券

事件

3 月30 日,复星医药(600196)发布2019 年年度报告,实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为285.85 亿元、33.22 亿元和22.34 亿元,分别同比增长14.72%、22.66%和6.90%,实现EPS(稀释)为1.30 元/股。

简评

公司2019 年度业绩增长符合预期

公司2019 年实现收入增长14.72%,扣非归母净利润增长6.90%,符合我们之前的预期。公司Q1-Q4 单季收入增速分别为17.67%、21.22%、12.28%和8.58%,扣非归母净利润增速分别为0.53%、-5.32%、41.88%和2.70%,分季度业绩来看2019Q4 增速相较Q3 有所回落。此前公司业绩受到辅助用药调控、研发费用和利息费用较高、联合营企业亏损等原因一度负增长。三季度起公司在制药板块经营情况良好,且直观复星的达芬奇机器人销售开始提速。我们认为公司后续继续改善的空间仍较大,主要在于药品、器械领域的核心产品销售持续向好,同时由于出售和睦家的股权以及复宏汉霖的上市,公司在负债和研发费用现金上的压力转小。

公司2019 年实现毛利率59.62%,相较2018 年提升1.22 个百分点,主要由药品板块和诊器械板块带动。公司经营性现金流同比增长9.23%,高于扣非净利润的增速,保持良好增长。

费用方面,公司2019 年实现销售(98.47 亿元,+16.01%)、管理(25.91 亿元,+15.69%)、研发(20.41 亿元,+37.97%)、财务(8.65 亿元,+19.50%)费用率分别为34.45%、9.06%、7.14%和3.03%,相较2018 年分别增加0.39、0.07、1.20、0.12 个百分点,其中研发费用增长较高,主要原因是在研产品的研发投入仍在持续增长,财务费用率的增长主要由利息费用的增加引起。

分业务来看,公司制药业务保持稳健的增长仍是公司业务的核心组成部分业绩保持稳定上升,诊断器械、医疗服务板块的业绩有一定的波动

药品制造与研发:收入217.66 亿元(+16.51%),毛利率65.64%(+0.55pct),板块利润20.73 亿元(+18.12%)。

制药板块是公司的核心业务。2019 年,受到非布司他、匹伐他汀等品种的销售带动,江苏万邦收入/利润增速分别达到34.79%、44.76%。药友由于前列地尔辅助用药的影响,销售增速(+7.14%)有一定下滑,但是净利润率仍呈上升的趋势,反应出产品的结构正在改善。奥鸿药业在收购承购力思特后,2019 年业绩出现上升,后续增添了盐酸戊乙奎醚产品的销售,同时从奥德金的销量增速上来看(+31%)已经有所改善,预计后续仍有持续提升空间。Gland 在完成整合后继续实现强劲增长,收入增速达到31.05%,净利润增速(不含评估增值摊销)达到52.2%,推动整体制药板块的收入和利润率提升。此外复宏汉霖2019 年实现销售额收入9093 万元,主要为利妥昔单抗的利润分成,对应的实际销售额约为1.5 亿元人民币。

医学诊断与医疗器械:收入37.36 亿元(+2.66%),毛利率52.38%(+4.27pct),板块利润4.95 亿元(+12.67%)。

器械板块由于达芬奇机器人转移到合营公司直观复星,所以表观的收入增速有所下降。达芬奇机器人在2019 年销售情况持续改善,全年实现装机60 台,手术量超过4 万例。器械板块的上市公司平台复锐医疗(Sisram)实现12.73%的收入增长,但是利润增速相对较慢。此外公司在HPV 试剂盒、地中海贫血基因检测试剂盒等产品上也实现了较高增长。

医疗服务:收入30.40 亿元(+18.61%),毛利率25.52%(-0.82pct),板块利润15.09 亿元(+623%)。服务板块出售了和睦家医院的资产,所以利润出现明显增长。剔除各一次性影响后,板块利润较2018 年减少22.67%。

主要仍为新开业的医院仍处于早期经营的持续亏损阶段。目前复星医药组成了专科+综合、覆盖珠三角大湾区、长三角、淮海经济区的医院布局,合计拥有床位4328 张。同时医疗机构门急诊人次总量增长13%,出院人次增长超过19%,手术例数增幅14%。随着后续医院经营成熟,业绩仍有较大提升空间。

研发持续高投入,创新产品逐渐步入收获阶段

公司2019 年研发总投入为34.63 亿元,同比增长38.15%,其中费用化研发支出为20.41 亿元(+37.97%),资本化研发支出为14.22 亿元。制药业务仍为研发投入的主要板块,共投入31.31 亿元(+39.12%),占制药板块收入的14.38%。

研发管线方面,复宏汉霖的首个生物类似药汉利康顺利上市后实现约1.5 亿的销售额,主要受限于相关的产能,我们预计后续复宏汉霖在新基地的投入和产能扩建后,汉利康销售额仍有较大的提升空间。此外HLX02、HLX03 均已经完成申报处于在审评状态,有望在2020 年获得批准上市,为复宏汉霖带来新的收入来源。公司PD-1 单抗有望在2019 年底或2020 年初以MSI-H 适应症报产,主要的优势在研管线中拥有丰富的联用储备。

此外复宏汉霖后续管线中仍有多个创新品种处于早期研发阶段。

复星凯特的首个CAR-T 产品益基利仑赛注射液目前已经完成桥接试验顺利报产,有望成为国内首个获批的CAR-T 产品,拟用于成人复发难治性大B 细胞淋巴瘤治疗。此外Yescarta 除了当前获批的适应症外,还有多项适应症正在开展2 期临床试验中(如高危大B 细胞淋巴瘤患者的一线治疗),我们认为后续也有望在国内跟进。

小分子方面,复星弘创的ORIN1001 在美国开展了I 期临床试验,并获得了FDA 的快速审评认证。其他产品如复瑞替尼、FCN-437 等的研发进度也顺利推进。公司海外引进的创新药品种中阿伐曲泊帕已经顺利提交了上市申请,预计有望成为公司首个引进上市的创新药品种。公司的创新研发管线正在逐步兑现。

另外,公司也积极的完成仿制药品种的一致性评价工作,截止2019 年底共有16 个产品通过一致性评价,且有6 个品种在两批带量采购中中标,在国内制药企业中排在前列。其中艾司西酞普兰、阿法骨化醇在集采中的中标预计对品种的销售额有较大的提升。

全方位医药平台国际化优势突出,看好未来中长期创新布局复星是国内少有的具备制药、器械诊断、医疗服务、医疗分销等全方位平台的综合型医疗集团,同时公司利用复星集团的优势,在国际化资本运作上优势突出。包括对于Gland、Bras、Tridem 等海外业务平台的收购和整合,对公司本身的业绩均有积极的意义。

复星医药联合全球RNA 疫苗研发龙头BioNTech 合作针对COVID-19 病毒进行RNA 疫苗的开发,同时Bras的呼吸机、复星长征的新型冠状病毒(2019-nCoV)核酸检测试剂盒均在新冠疫情中发挥了积极的作用,充分显示了公司国际化综合型医药平台的优势。

此前公司仿制药板块承受一定压力,但是通过积极投入研发,向创新药进行转型,目前产品即将进入收入阶段。复星医药建立了以复宏汉霖(生物药)、复星凯特(细胞疗法)、直观复星(手术机器人)、复星弘创(first-in-class 创新药)、复创医药(小分子创新药)、星泰(新型制剂研发)等为主体的完善研发体系,分工明确。凭借强大的平台优势和创新投入,我们预计公司未来各项业务在协同发展的情况下有望持续向好,有成为国际化医药公司的潜力。

盈利预测及投资评级

我们预计几年陆续获批的创新品种将为公司业绩带来全新的增量,同时考虑到复宏汉霖上市后研发支出的现金压力变小、出售和睦家后对于公司负债结构的改善,假设公司出售金融资产获得的投资收益保持稳中有升的前提下,我们预计复星医药2019-2021 年实现归母净利润35.7、45.6、54.82 亿元,增速分别为7.4%、27.7%、20.3%,对应当前股价的PE 为24、19、16 倍,维持“买入”评级。

风险提示

①新药研发进度不及预期;

②公司并购扩张不及预期;

③在售品种行业竞争激烈,带来业绩下滑。

④相关投资公司或参股公司业绩低于预期。